Wednesday, August 5, 2020
 

Offerta vs. domanda

di Ernesto Felli e Giovanni Tria

Nonostante un certo nascente ottimismo (vedi le considerazioni di Fabio Panetta, vicedirettore Bankitalia o quelle dell’outlook di Confindustria), il Quantitative easing (Qe) varato dalla Bce non avrà effetti macroeconomici rilevanti a breve termine. Gli effetti macroeconomici del Qe, come hanno insegnato le esperienze precedenti, sono quantitativamente limitati e temporalmente assai diluiti, cioè l’opposto di quello che si desidererebbe da una politica monetaria anticiclica. Ciò per varie ragioni, che hanno a che fare con la meccanica stessa dell’intervento mirato a ripristinare il funzionamento del meccanismo di trasmissione della politica monetaria fatto saltare dalla crisi finanziaria 2008-’09, e con lo “stato di natura” in cui si trovano le economie avanzate, caratterizzato da tassi nominali d’interesse prossimi allo zero e tassi d’inflazione anch’essi assai modesti. A questi problemi in Europa si aggiunge il fattore strutturale rappresentato dalla prevalenza del sistema bancario e la relativamente ridotta dimensione del mercato dei capitali. Per tutti questi motivi la vera colpa del Qe della Bce è di aver tardato troppo. In realtà, il significato politico della decisione della Banca guidata da Mario Draghi va molto al di là di questi prevedibili effetti macroeconomici puramente “meccanici”, rappresenta un significativo passo in avanti nell’integrazione europea – uno dal quale sarà difficile tornare indietro perché incide sulla consapevolezza dei vari stakeholder – e uno choc psicologico di grande rilevanza, sebbene difficile da quantificare, perché dovrebbe plasmare quel fattore intangibile ma cruciale delle relazioni umane (e massimamente di quelle economiche) che si chiama fiducia.

Detto questo, a quasi sette anni dalla esplosione finanziaria che ha sconvolto l’economia globale e innescato la Grande recessione, si continua a discutere ancora sul perché la crescita resti fiacca in molte economie avanzate. La controversia sulle cause profonde di questo stato di cose rimbalza dai rarefatti fori accademici a quelli più pragmatici dei think tank e travasa sui media e la rete. In questo processo, il bias della partigianeria, da cui naturalmente non è esente la stessa discussione accademica, assume una portata tale da produrre un errore sistematico che rende il dibattito poco utile. Prendete, ad esempio, il recente paper di Kenneth Rogoff e Stephanie Lo, entrambi di Harvard, che dopo aver esaminato criticamente le varie ipotesi interpretative, concludono a favore di quella preferita, e cioè che la colpa è della crisi finanziaria che per sua natura ha delle ripercussioni molto più durevoli e persistenti delle recessioni “normali” (“Secular stagnation, debt overhang and other rationales for sluggish growth, six years on”, Bis Wp n.482, gennaio 2015). Però, l’opposizione più irriducibile (e davvero bizzarra come diremo più avanti) è quella tra chi vede in questo mancato risveglio dalla crisi di quasi sette anni fa lo zampino della domanda, cioè una carenza “secolare” della domanda aggregata, e chi invece vede il responsabile nell’arretramento del prodotto potenziale, cioè una carenza strutturale dell’offerta aggregata.

Anche l’ultima riunione di fine gennaio del Gruppo dei Venti, il think tank animato da Luigi Paganetto, ha riflesso questa contrapposizione. Ma, come accennavamo, si tratta davvero di una contrapposizione bizzarra, in cui il bias della partigianeria rischia lo smarrimento della razionalità (o del semplice buon senso). E’ chiaro che nella crisi in atto sono all’opera tanto fattori di domanda quanto fattori di offerta. E’ chiaro, altresì, che ci sono dei limiti a cui si può spingere l’ipotesi che la carenza della domanda aggregata sia senza fine, condizionando perciò la crescita di lungo periodo. E’ chiaro che l’output nel lungo periodo è determinato dall’offerta aggregata, pur essendo evidenti i problemi legati all’eccesso di risparmio e al crollo degli investimenti (con i potenziali effetti di isteresi, cioè di ricaduta sul prodotto potenziale, che la prolungata anemia del prodotto corrente può generare e sta generando). Ed è chiaro, infine, che in questo contesto resta valido il principio (popolarizzato dal modello di Solow) che un’elevata propensione al risparmio, riducendo i tassi d’interesse, porta a investimenti maggiori e a un reddito pro capite più elevato. Insomma è chiaro che è sterile puntare il dito da un lato o dall’altro perdendo di vista la luna. E che quindi, se qualcosa si può fare, deve essere un policy-mix che presumibilmente incida sia sulla domanda sia sull’offerta.

Fortunatamente questo mix è disponibile ed è rappresentato da un uso appropriato della politica fiscale. Nel nostro piccolo, indicammo questa strada alla vigilia della grande crisi (nell’ottobre 2007), quando proponemmo su questo giornale uno choc fiscale basato sulla ricomposizione del prelievo complessivo in modo da ridurre il peso sproporzionato gravante sugli input produttivi e in particolare sul lavoro (drastica riduzione delle imposte personali sul reddito compensata da un aumento di quelle indirette). Recentemente Martin Feldstein ha autorevolmente rilanciato questo approccio proponendo una batteria di incentivi fiscali neutrali sulle entrate dello stato per porre fine alla crisi dell’euro (“Ending the Euro Crisis”, Nber Wp n. 20862, gennaio 2015).

Articolo apparso su Il Foglio il 01/02/2015

 

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